本文摘要：时隔2月5日上调金融机构人民币存款准备金率50个基点，以及3月份动用降息等利率杠杆总量工具后，央行[微博]4月19日再度将存准亲率大叛100个基点，约获释1.3万亿元流动性。

时隔2月5日上调金融机构人民币存款准备金率50个基点，以及3月份动用降息等利率杠杆总量工具后，央行[微博]4月19日再度将存准亲率大叛100个基点，约获释1.3万亿元流动性。在内外压力下降的大背景下，中国货币政策正在打开偏移对冲新模式。第一，对冲宏观经济削减。

宏观经济上行压力之后增大。2012年以来，中国经济正处于周期回升和结构调整的压力核心区期，这同时反映在经济总量快速增长减慢和经济结构经常出现调整两个方面，这使得宏观政策目标的均衡中，触风险、以防通缩的重要性减少。2015年，中国经济沿袭了2012年以来的上行走势，一季度国内生产总值(GDP)增长速度仅有为7.0%，近高于2008至2012年年均快速增长9.3%的水平。

一季度GDP环比腰年仅减5.3%，GDP平减指数为-1.1%，是2009年以来二次增大。内外部结构调整压力增大。国际收支于是以经历艰苦的再行均衡过程。过去5年，常常账户盈余已从2007年占到国内生产总值峰值的10%降到2013年的2.1%，较2012年上升0.5个百分点，为9年来的最低水平。

央行数据表明，今年第一季度末，外汇储备余额增加1100亿美元至3.73万亿美元，这已是这类储备倒数第三个季度下降，且创2013年12月以来新高。国内投资消费正在经历艰苦的再行均衡。宏观经济上行压力很最重要的因素就是是固定资产投资增长速度的持续松动，从2009年33%的增长速度回升至今年一季度的13.6%，投资对GDP的夹住起到从2009年的8.1%降到去年的4.2%。投资率的大幅度上升，以及生产能力不足周期的双重变换造成对工业产生持续的负向压力。

从生产者物价指数(PPI)走势看，自2012年2月始倒数37个月负增长，超越了1997年通缩周期刷新的31个月最久纪录，因此，获释一定的货币流动性对冲不可避免。第二，对冲全球货币战风险。对外升值，还是对内放开仍然是央行货币政策的方向性自由选择。从央行货币政策立场上看，顾及市场供需、篮子货币汇率，引领市场预期保持人民币汇率平稳是主要目标，中国会重新加入全球货币战，也会任由货币大幅度升值。

尽管目前人民币汇率波动性下降，但中国仍在保持人民币币值美元汇率区间波动。目前，人民币币值美元汇率升值幅度为0.9%，近不及同期韩元币值美元3.3%，以及新元币值美元4.2%的升值幅度。而人民币兑非美货币仍然呈现出强势，并没重新加入货币贬值。

人民币汇率维持基本平稳，甚至是小幅向上波动对于保持金融资产平稳，防止大规模资本外流风险，掌控海外负债风险，减少债务开销，以及平稳经济快速增长预期都是不利的，合乎当前中国的经济利益。因此，在对内与对外而言，自由选择对内货币放开要高于对外的货币贬值。

第三，对冲债务低成本。数据表明，2005年至2012年，我国非金融部门(居民部门、非金融企业部门和政府部门)债务占到GDP比率整体稳定增长趋势，债务总额由25.8万亿元下降至91.6万亿元，杠杆率由139.3%下降至176.3%。其中，非金融企业部门的问题最为引人注目。根据社科院金融所的研究报告，截至2012年底，非金融企业部门债务在65万亿元左右，相等于GDP的125%左右，相比之下低于发达国家企业债务50%-70%的平均水平。

而2013-2014年随着宏观经济上行和有效地市场需求严重不足，企业部门负债率更进一步下降，通过降息、降准以及定向严格等货币工具减少债务融资成本势在必行。最后，对冲资金池缺口。总体而言，近几年，金融和政府部门建构的货币增长速度在下降，然而，居民企业、国外部门建构的货币增长速度上升。货币结构变化所体现出来的一个最重要改变是中国货币建构的脱实向虚偏向。

因此，当前货币政策正在向定向调控转型，更进一步强化货币政策、信贷政策与产业政策协商因应，在重点发展产业领域要确保有助于流动性，实行定向、定量、定期严格。尤其是需更进一步采行创意融资工具，保证在经济滞缩阶段，货币流动性需要合理凑齐。从外部大环境看，随着美国分析严格(QE)政策解散引起全球货币金融周期的新拐点来临，人民币资产扩展的内外环境于是以再次发生趋势性转变，有可能将意味著中国早已转入一个外部结构性偏紧的常态化的货币新的环境。

美元转入强势周期，外汇流向将经常出现削减甚至负增长，从而截断我国基础货币主要来源。因此，央行主要是盯住流动性水平而非流动性总闸门以提升货币政策的弹性、灵活性和前瞻性。

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